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          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇

          2019-10-15 13:29:53 來源: 閱讀:1

          深水分析關于白糖產業的前兩篇文章《投資錯過豬肉周期?沒關系,帶你看懂中國白糖周期——國內篇》、《海外篇》分別帶大家了解了國內外的白糖產業現狀:

          四大白糖生產出口國和地區從2019年開始全面正式進入減產周期,有望開啟新的價格上漲周期。


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          目前國內生產白糖有三家較大的公司:中糧糖業、*ST南糖、粵桂股份。

          中糧糖業2018年營收175.14億,利潤5.04億;

          *ST南糖營收35.98億,利潤-13.63億;

          粵桂股份營收31.68億,利潤0.88億。

          可見,中糧糖業是國內龍頭,本文專注分析該龍頭企業現狀。


          本篇文章,深水分析將從更專業的角度,深入分析國內核心龍頭企業 中糧糖業 的經營狀況,下一篇文章,更將深度剖析財務狀況,歡迎大家關注本官方賬號。

          首先,介紹一下中糧集團。

          中糧集團以糧、油、糖、棉為核心主業,覆蓋稻谷、小麥、玉米、油脂油料、糖、棉花等農作物品種以及生物能源,同時涉及食品、金融、地產等行業。目前,中糧集團資產總額5606億元,年營業收入4711億元,是國內最大的大類農產品經營集團。


          中糧糖業曾用名新疆屯河,96年上市,主營水泥建材。99年德隆系入主,將公司整合成國內番茄醬龍頭企業。后因主業虧損在04年被中糧集團收購,改名中糧屯河,繼而逐步注入糖加工行業資產,更名中糧糖業。

          目前已是國內白糖加工、貿易和番茄制品的龍頭上市公司。目前公司組織架構長期穩定,前三大股東分別是中糧集團(50.73%)、中央匯金(3.63)、證金公司(2.87%),是中糧集團旗下實控重要上市公司。


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          接下來,深水分析帶大家分析一下中糧的基本業務。

          目前糖業是公司第一大業務,收入占比91.%,毛利占比82%。食糖業務可分為自產白糖、貿易糖、精煉糖三大模塊,除此之外,番茄業務是第二大利潤貢獻來源。

          以下是詳細分析:

          自產白糖業務:


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          2018年公司總自產糖量約100萬噸,總精煉量150萬噸。公司在國內甘蔗糖、甜菜糖領域有65萬噸/年的制糖量,在國內港口有150萬噸/年煉糖量,在澳洲有35萬噸/年左右的制糖能力。

          另外,中糧集團在巴西擁有4個糖廠控股權,年產量150萬噸,此資產未并入中糧糖業上市公司。自制白糖中其中甜菜糖產能30萬噸,分布在新疆共8個工廠;甘蔗糖產能35萬噸,共5個工廠(廣西3個、云南2個)。去年全國產糖1031萬噸,其中甘蔗糖916萬噸,公司甜菜糖市占率25%,甘蔗糖市占率2.5%。

          公司2018年自產糖收入53億元,毛利8.9億元,自產白糖的毛利率穩定在16%左右,由于規模效應及控費水平較高,下行周期仍能保持盈利;

          在糖價上行周期中,自制白糖業務是未來糖價上漲,利潤貢獻彈性最大的業務。

          深水分析自制了一張白糖價格敏感性分析表,如下所示:


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          備注:左列為白糖價格,單位:元/噸; 上行為白糖產量,單位:萬噸。毛利潤為除稅后收益,單位:億元。

          從表中可以看出,目前的價格給公司貢獻的毛利潤在5億左右,如果價格上漲,產能擴張的話,理論上至多存在100%的上升空間,短期內會有20%-30%的提升。

          海外白糖生產業務——澳洲TULLY糖廠:


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          被收購前常年虧損,收購后受益糖周期微盈利,預計今年盈利水平維持下滑。

          2018年公司營收約為8.8億左右,包含在公司總年營收中,貢獻凈利潤人民幣約9600萬元。公司年產量30—35萬噸。

          澳洲TULLY產原糖有兩種去化渠道:一是銷售給QUEENSLAND SUGAR LIMITED,在原糖交付時確認收入,二是出口給中國食品貿易公司,在報關出口裝船完畢時確認收入,出口給中國部分,中國白糖配額內外均有涉及。值得一提的是,公司整體所得稅稅率為30%,略高于國內。

          深水分析自制了海外糖廠利潤分析表,如下所示:


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          貿易白糖業務:


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          中國常年大量進口原糖,出口極少。2018年我國累計進口白糖290萬噸,配額內進口194.5萬噸,配額外進口約150萬噸。(名義進口配額是194.5萬噸,但近年實際配額內進口量在120—130萬噸之間)

          中糧糖業占比進口原糖總量一半以上,總進口約200萬噸,其中,配額內70萬噸,主要來源巴西、泰國、澳洲,配額外約130萬噸。2018年末庫存約35萬噸。


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇

          2018年,公司貿易糖收入130億元,毛利9.2億元,公司貿易白糖的毛利率穩定在7%左右,經營規模及體量均穩定。2018 年貿易糖業務貢獻的毛利潤超過自產糖的毛利額,占所有業務的首位。在糖周期處于低谷時期,貿易糖是讓公司的盈利水平保持穩定的核心因素。經過敏感性分析,可以預見即使國際糖價不進入漲價周期,公司也能通過差價的不斷擴大而保證一定利潤。

          深水分析自制了一張貿易白糖價格敏感性分析表,如下所示:


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          備注:左列為進口量,單位萬噸 ;上行為差價,單位:元 /噸;毛利潤為除稅后收益,單位:億元


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          備注:左列為進口量,單位:萬噸 ;上行為差價,單位:元/噸;毛利潤為除稅后收益,單位:億元

          精煉白糖業務:


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          精煉業務產能規模不大,毛利貢獻程度有限。公司精煉糖業務開始于2016年,主要由曹妃甸精煉糖項目和中糧遼寧兩塊構成,產能共計150萬噸 ,其中曹妃甸精煉糖產能50萬噸,遼寧產能100萬噸。

          2018年精煉糖收入21.06億元,實現毛利2.76億元。精煉白糖作為進口原糖的去化方式,毛利率水平大約為13%,高于貿易原糖毛利率7%,低于自產白糖毛利率16%。受限于產能因素規模不大,目前貢獻毛利2.7億,公司總毛利25億,占比10.5%,貢獻并不大。但長期看,受益于技術進步,將呈穩定增長的態勢。

          深水分析制作了精煉白糖利潤分析表,如下所示:


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          番茄醬業務:


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          擁有番茄全產業鏈加工能力,全國第一,世界第二,利潤貢獻穩定,成長性不佳。目前公司2018年番茄醬生產量19.83萬噸,銷量23.52萬噸,庫存19.26萬噸,公司番茄醬的市場占有率為21.55%。

          2018年番茄醬營收14.90億,毛利潤約3.4億,毛利率22.79%,毛利潤水平最高。由于公司核心主業是制糖,因此番茄醬業務近年均維持在穩定規模。番茄醬行業經歷過產能過剩,同質化競爭,公司依靠規模效應占據了較大份額的市場,但由于毛利率已接近最佳水平,占比公司總毛利的13.3%左右,預計提升空間并不大。

          深水分析制作了番茄業務利潤分析表,如下所示:


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          其他業務:


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          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          非控股子公司屯河水泥,近年大幅虧損,公司正在剝離。

          2018年虧損3.5億元,2019年半年報顯示,對公司的凈利潤貢獻為-3000萬元。

          2018年的巨幅虧損的原因是屯河水泥計提大額資產減值準備。由于經營不善,中糧糖業擬于今明兩年對其進行股權處置,完全剝離水泥業務。

          總盈利預測:

          深水分析制作了總體業務利潤分析表,如下所示:


          錯過了豬肉周期?別再錯過白糖周期(深度)公司篇


          綜合以上分布數據予以盈利預測,總體看,2019年預計業績將持續低迷,假定2020年價格反彈周期開始,假設糖價在2020年達到平均6500水平,2021年達到7500的水平,預計未來三年,2019年凈利潤將受制于糖業低迷及水泥業務的虧損,呈下降態勢,2020年后營收將以20%以上增速穩定增長。

          建議2020年關稅政策調整前后,糖價格底部空間逐步堅實時再進行投資,現時點仍以觀察跟蹤為主。

          本文的分享到此為止,了解過了國內及海外的白糖產業、國內白糖龍頭企業的經營狀況,下一篇文章,深水分析將會深度分析帶領大家全面了解企業財務方面的情況。喜歡作者,敬請關注本官方賬號。


          感興趣的朋友可以持續關注深水分析的白糖周期投資剖析——投資錯過豬周期?沒關系, 一文看懂中國白糖周期(一)國內篇、(二)海外篇、(四)財務篇 等系列文章。

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